事件:公司公布2013 年三季报。1-9 月实现营业收入2.06 亿元(-9.64%),归属母公司股东净利润为-1350 万元(-266%),对应EPS -0.13 元;7-9 月实现营业收入7130 万元(-5.64%),归属于母公司股东的净利润-355 万元(-212%),对应EPS -0.04元,业绩低于预期。

　　投资要点:

　　单季业绩下滑源于前期新设子公司费用及营业外收入减少。三季度为水稻及玉米的销售淡季,公司的收入主要来自小麦种子,预计小麦种子业务的收入同比持平。

　　业绩下滑主要是公司新设的三家种业子公司三季度开始前期运营投入,以及处置陕西荃银登峰种业有限公司股权产生投资损失和收到政府补贴收入减少等所致;

　　内忧外患,目前为业绩低点。上半年,水稻种子方面,新两优6 号老化、新两优343 由于抗性表现一般使得推广低于预期,而种子出口由于巴基斯坦及越南皆库存高企亦出现下滑;玉米种子方面,去年子公司辽宁铁研因种子冻害,导致新品种无量可卖、老品种被拖累,同比大幅下滑。我们认为,公司的业绩已迎来低点,本轮制种减产将有助于缓解行业的库存压力,利好公司业绩改善;

　　管理运营变革持续进行中。前期的并购扩张后,公司对各子公司的管理尚缺乏清晰思路。今年以来,公司强调渠道建设,通过与经销商等种业经营人才共同投资设立合资公司的方式将产品有效延伸至客户端。在经营模式上,公司逐步建立起覆盖母、子公司生产经营、产品质量和财务管理等方面的一体化管控体系,进一步强化集团公司管控,荃银高科本部将逐步转变为管控中心;

　　研发能力突出,待涅槃重生。公司在两系水稻种子上的研发能力突出,12、13 年连续有多个品种通过国审(12 年:中稻新华两优9 号、晚稻金优88、子公司华安种业中稻品种徽两优6 号;13 年:晚稻新两优917 、中稻两优8106、中稻两优383)。公司当前的困境在于渠道及子公司的管控,对此公司已积极调整。我们认为,公司的底子良好,特别是研发能力突出,并且当前11 亿的市值规模极小,因此无论从经营管理还是从资本运作的角度,皆有巨大的改善空间,涅槃重生可期;

　　维持“推荐”评级。今年以来,公司一直在探索创新经营模式,管理变革的决心明显。此外,公司在两系种子的研发能力突出,未来的潜力空间巨大。我们预测13-15 年EPS 0.10/0.25/0.32 元,对应PE 101/42/32 倍,目标价12.50 元。

　　风险提示:行业进入去库存期导致行业的景气度低于预期、新两优6 号及新两优343 等品种的推广低于预期、天气异常。